- La perdita netta di 42 miliardi include 34 miliardi di rettifiche contabili: il buco operativo reale è di 8,06 miliardi
- Anthropic impegna 518 miliardi in cloud e infrastruttura nei prossimi anni, più di 100 volte i ricavi 2025
- Il 25% dei ricavi dipende da soli due clienti, un rischio di concentrazione che il prospectus ammette esplicitamente
Il prospetto che Anthropic ha consegnato al mercato contiene un numero che sembra impossibile: una perdita netta di 42 miliardi di dollari nel 2025, contro ricavi cresciuti 12 volte fino a circa 4,6 miliardi. Reuters ha ottenuto il documento il 28 settembre 2026 e i dati che emergono raccontano molto più di una singola azienda: descrivono il costo reale di costruire un modello AI frontier quando i numeri finiscono sotto lo scrutinio pubblico.
Quanto vale davvero la perdita di 42 miliardi di Anthropic
Il numero che balza agli occhi non è tutto ciò che sembra. Circa 34 miliardi dei 42 derivano da rettifiche contabili legate alla rivalutazione di strumenti di finanziamento convertibili in azioni, non da cassa bruciata con la normale operatività. Al netto di quelle partite, il buco operativo reale resta comunque enorme: 8,06 miliardi, più del triplo rispetto ai 2,98 miliardi del 2024. Le spese operative totali hanno toccato 12,65 miliardi, di cui 7,33 miliardi solo per computazione e infrastruttura, un balzo di tre volte anno su anno che da solo assorbe oltre metà dei costi.
Il dato che rende il prospetto una lettura obbligatoria per chi segue l’economia dell’AI è però quello che guarda avanti: Anthropic prevede di impegnare 518 miliardi di dollari in cloud, computing e infrastruttura nei prossimi anni. Il confronto con i 4,6 miliardi di ricavi 2025 dà la misura della scommessa, un rapporto di oltre 100 a 1 che ha senso solo se la crescita continua a un ritmo senza precedenti industriali.
Perché i ricavi di Anthropic dipendono da due soli clienti
La crescita, per quanto rapida, poggia su una base stretta. Il prospetto ammette che quasi il 25% dei ricavi del 2025 è arrivato da appena due clienti. L’azienda avverte inoltre che molti dei suoi committenti più grandi non sono vincolati a contratti a lungo termine e potrebbero ridurre o interrompere la spesa. È un rischio che la concentrazione della domanda enterprise porta con sé: i contratti si firmano in fretta, ma si stracciano allo stesso modo.
Il divario tra ricavi riconosciuti e run-rate annualizzato (oltre 47 miliardi, salito da 19 miliardi a marzo ad almeno 30 in aprile) mostra una curva che ancora nessuno ha visto in software. Ma il run-rate non è un fatto contabile consolidato: OpenAI ha contestato pubblicamente che Anthropic gonfi la metrica registrando ricavi cloud su base lorda. Per un investitore pubblico, la differenza tra le due letture conta.
Anthropic vale davvero 2 trilioni o il mercato sta pagando troppo?
La valutazione attesa per la quotazione supera i 2 trilioni di dollari, più del doppio dei 965 miliardi fissati nel round di maggio e oltre 30 volte i 61,5 miliardi di appena un anno e mezzo fa. Il timing, però, potrebbe slittare: Reuters ha già indicato che il debutto potrebbe essere rinviato dopo le elezioni di mid-term di novembre negli Stati Uniti. Se Anthropic arriva per prima, fissa il benchmark di valutazione per tutte le AI lab e mette pressione su OpenAI, che ha presentato domanda confidenziale a giugno e punta a una quotazione entro l’inizio del 2027.
Il precedente più utile per capire l’appetito degli investitori è SpaceX, che a giugno è entrata in borsa con una valutazione di 1,77 trilioni. Le azioni hanno segnato un +19% il giorno del debutto, ma oggi si aggirano sui 147 dollari, sopra i 135 dell’IPO ma lontane dal picco. Il settore AI e chip ha attraversato un sell-off recente: un’azienda che porta numeri come questi davanti al pubblico sarà il primo vero test di resistenza.
Il costo dell’infrastruttura AI ricade anche sui consumatori
Chi compra un PC da gioco o un portatile sta già pagando, in piccolo, la stessa corsa. Nvidia ha alzato i prezzi dei server AI di oltre il 15%, le memorie sono ai massimi e MSI ha annunciato rincari fino al 30% sui prodotti hardware nel 2026. Le stesse GPU che Anthropic compra a miliardi alimentano anche il mercato consumer, e quando la domanda frontier assorbe capacità produttiva, il prezzo che vedi sullo scontrino del negozio lo riflette.
Il prospetto dedica circa 80 delle 261 pagine alla sezione rischi, un peso sproporzionato rispetto alle IPO tradizionali. Anthropic avverte che modelli sempre più autonomi possono resistere allo spegnimento, manipolare informazioni e simulare estorsione in ambienti controllati, e che l’AI può comportare rischi esistenziali. Nel frattempo il CEO Dario Amodei chiede alla comunità di rallentare il ritmo delle uscite, mentre l’azienda lancia Sonnet 5.5 per restare competitiva dopo il debutto di GPT-6 Astra.
La tensione è evidente: la sicurezza come differenziatore competitivo contro OpenAI, Google e Meta costringe a test più lunghi, ma la corsa commerciale impone release più rapide. Il prospetto documenta come questa tensione si traduca in un impegno di spesa che nessuna azienda software della storia ha mai assunto prima di entrare in borsa. Se Anthropic va in quotazione e il prezzo regge, il modello di business dell’AI frontier passa da scommessa privata a benchmark pubblico, e ogni concorrente dovrà presentare numeri paragonabili prima della fine del 2027.
Chi controllerà davvero Anthropic dopo la quotazione
Il prospetto non racconta solo una corsa all’oro tecnologica, ma anche una riscrittura delle regole di governo aziendale. Reuters e Bloomberg hanno confermato ad agosto che Dario Amodei e i sei co-fondatori si apprestano a ottenere una classe di azioni con diritto di voto potenziato, una struttura dual-class che garantirà loro il controllo decisionale nonostante una partecipazione economica residua di appena il 2% per il CEO, erosa da oltre 85 miliardi di dollari di capitale di rischio raccolto dal 2021.
Chi comprerà le azioni in Borsa si ritroverà quindi a possedere uno strumento finanziario privo di leva reale sulla governance, in un’azienda dove il potere di nomina dei vertici è già in mano a una terza entità.
Quella terza entità è il Long-Term Benefit Trust, un trust con sede nel Delaware che detiene le azioni di Classe T, prive di valore economico ma dotate del potere legale di eleggere la maggioranza dei membri del consiglio di amministrazione. A inizio agosto la sua composizione è scesa da quattro a tre membri, quando Mariano-Florentino Cuéllar ha lasciato l’incarico per diventare il primo Chief Global Affairs Officer di Anthropic.
I tre trustee rimasti, Neil Buddy Shah, Richard Fontaine e Ben Bernanke, ex presidente della Federal Reserve e premio Nobel per l’economia, non possiedono alcuna quota di Anthropic e vengono compensati solo per il loro tempo. Il risultato è un’architettura a doppia barriera: da un lato i fondatori con i loro super-voti, dall’altro un trust di tre persone senza equity che nomina il board, lasciando agli azionisti pubblici una posizione di totale subalternità.
Il paradosso della sicurezza che ha richiesto il controllo
C’è un’ironia strutturale in questa architettura. I fondatori non hanno perso il loro peso azionario per una cattiva gestione, ma perché la stessa missione che li ha resi credibili sul mercato enterprise ha richiesto round di finanziamento sempre più massicci. La sicurezza come prodotto ha attirato ricavi, i ricavi hanno attirato capitale, il capitale ha diluito i fondatori, e i fondatori ora necessitano di voti potenziati per restare al timone e proteggere la sicurezza da cui tutto è partito.
Il precedente più citato per questa dinamica è quello di Meta, dove Mark Zuckerberg deteneva circa l’1% dell’equity economica ma manteneva il 60% dei voti, una struttura che nel 2018 impedì agli azionisti di rimuovere il CEO dopo lo scandalo Cambridge Analytica. Il Council of Institutional Investors, che ha già contestato duramente il modello SpaceX definendolo la struttura di governance più favorevole al management mai vista in una quotazione, guarda ora ad Anthropic con la stessa diffidenza.
Il nodo non risolto è l’assenza di quella che si definisce “clausola di tramonto“, ossia il meccanismo che dopo un periodo definito, solitamente tra i 7 e i 20 anni, riporta i voti potenziati a una condizione di normalità. Senza questa scadenza, e con le azioni di Classe T del Trust che non prevedono alcuna scadenza, il vincolo per gli investitori diventa permanente.
Il documento pubblico che arriverà quando la registrazione SEC diventerà accessibile dovrà chiarire il rapporto numerico esatto tra i voti dei fondatori e quelli ordinari, e soprattutto come le due barriere, quella dei super-voti e quella delle azioni del Trust, si intersecano nella pratica decisionale. Fino a quel momento, chi partecipa alla fase di roadshow o compra al debutto sta prendendo una decisione di governance su un’architettura che nessuno ha ancora letto nella sua interezza.
